股票上杠杆潘功胜回应“信贷失速”焦虑：金融支持实体不能只看贷款增速

金融对实体经济的支持是不是在减弱？央行行长最新发声给出明确答案：不能简单以信贷增速衡量金融支持实体经济的力度股票上杠杆。

9月16日，中国人民银行行长潘功胜发布署名文章《深刻认识中国金融结构变迁提升金融服务实体经济适配性》指出，中国金融结构变迁根本上反映了经济发展阶段的动态演进和经济增长动能的新旧转换。

在市场分析看来，这一表态本质上是为“十五五”金融工作定调，也是对过去一年多 "信贷失速""金融数据塌了 "等市场焦虑的一次系统回应。这意味着，贷款降速提质或将成为宏观运行的新常态之一，中国融资结构已从间接融资主导，转向直接融资与间接融资协调发展。

融资需求更趋"轻型"

新旧动能交替正大幅改变市场融资需求与模式，单纯以信贷增速评判金融支持实体经济力度的方式，已不再适用。

潘功胜表示，中国金融结构的变迁，体现了金融体系与产业结构转型升级的动态适配。过去一段时期，中国经济增长主要依靠房地产、基础设施建设和传统制造业拉动，呈现融资密集型特征。这些行业投资规模大、建设周期长、土地房产等抵押物充足，具有旺盛的中长期贷款需求，更适配银行主导的金融体系结构。

而近年来，科技创新、高端制造、绿色低碳等新兴产业蓬勃发展，产业结构正从传统要素密集型向技术密集型转变，融资需求更趋“轻型”。

据测算，传统领域各行业中长期贷款余额与行业增加值之比大于1，其中房地产业、交通运输业分别为1.7和3.3，这意味着每创造1元增加值需要投入更多的信贷；新动能领域的行业中长期贷款余额与行业增加值之比普遍低于1，信息服务业仅约0.1，远低于传统行业。

产业层面“贷款密度”差异，是理解这一现象的关键钥匙。远东资信研究院常务副院长张林表示，用“贷款/增加值”衡量，房地产业、交通运输业属于典型高贷款密度行业：资产重、周期长、抵押物相对充足，对中长期贷款依赖高，信贷产出效率偏低，也天然更适配以银行为核心的间接融资模式。这类行业进入收缩周期之后往往会拖累表内信贷总量。

与之形成鲜明对比，科技创新等新动能领域属于低贷款密度行业。这类行业更多依赖股权、债券等市场化直融工具，反向推动银行服务从“主贷”转向“多工具协同”，贷款更多发生在商业模式成熟阶段。

潘功胜指出，当前科技创新活动复杂多元，与多元化的融资结构更加适配。科技型企业一般会经历种子期、初创期、成长期、成熟期等不同阶段，各阶段的风险特征和金融需求有很大差异，需要适配丰富多样的金融市场和金融生态。这一变化也将成为常态，不能简单以信贷增速衡量金融支持实体经济的力度。

张林认为，未来评价信贷质量也将更加侧重信贷结构的优化及对增加值的拉动效率。

融资结构完成历史性换挡

作为衡量金融结构最重要的维度，长期以来中国融资由银行贷款主导，近年来间接融资占比持续下降，债券、股票等直接融资占比上升。

从增量看，2025年，社会融资规模增量35.6万亿元，企业债券、政府债券和股票融资合计占比约47%，首次超过贷款。而2013年以前，中国新增间接融资占社会融资规模增量的比重在80%以上，基本都由贷款构成。

央行发布的8月金融数据显示，企业债、非金融企业股票、政府债三项新增量达50.3%，是本月金融数据最值得关注的结构性变化，直接融资占比进一步提升。

中金研究报告认为，银行贷款利率维持企稳，而企业债券市场利率下行，债券对信贷的替代效应增强；科创领域融资更加依赖股权融资，年内存储、机器人赛道多家企业完成IPO，股权融资持续贡献增量。

从存量看，直接融资占比稳步升至1/3左右。中国融资结构已经从间接融资主导，转向直接融资与间接融资协调发展。

潘功胜表示，未来一段时间，中国银行体系仍将占有较大比重，但随着经济结构转型、经济创新更趋活跃、经济活动复杂程度上升，需要更加注重直接融资与间接融资协调发展，完善金融机构、金融市场、金融产品体系结构，更好发挥金融市场功能。

对于银行体系而言，从“做大规模”转向“做优结构与效益”是一项系统性的工程。张林建议，要锚定“金融五篇大文章”，以结构换效率，推动重点领域新增信贷持续扩容；贷款、债券、股权、投行服务协同，对轻资产新动能提供全周期金融支持；同时，以周转效率和形成实物量为考核，弱化年底冲量，提升风险调整后回报。

货币政策框架转向"淡数量、重价格"

金融结构缘何之变？在市场分析看来，文章从经济发展阶段演进、金融体系与产业结构动态适配、金融业自身高质量发展三个层面，解释了金融结构变迁的内在逻辑，答案最终指向政策框架的转型优化。

近日出台的《金融强国建设“十五五”规划》，对当前和今后一个时期金融工作作出系统部署。为实施好相关部署，中国人民银行制定印发了《中国人民银行“十五五”改革发展规划》，并配套出台了9份相关领域的行动方案。

潘功胜表示，将持续推进货币政策框架转型，构建科学稳健的货币政策体系。包括淡化对数量目标的关注，特别是对贷款单一渠道的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性指标；更加注重发挥价格型调控作用，健全市场化利率形成、调控和传导机制，完善短端利率调控机制，增强央行政策利率作用；持续整治金融业"内卷式"竞争、资金空转。

目前，我国社会融资规模存量超过460万亿元，广义货币余额超过350万亿元，贷款余额超过280万亿元，宏观金融总量规模已经很大。

在潘功胜看来，金融总量增速趋缓，有利于保持宏观杠杆率基本稳定。过去几年，我国宏观杠杆率上升较快。一方面是宏观政策加强逆周期调节，促进经济平稳增长，金融总量和债务增长一体两面，推高了债务规模；另一方面是物价处于低位，拖累了名义经济增速。

“融资市场由供给约束转向需求约束，有效融资需求能够得到充分满足，社会融资条件仍是相对宽松的。”潘功胜称，对此，要平衡好短期和长期的关系，避免金融总量增长超过实体经济需要，造成资金空转淤积，进一步推升宏观杠杆率，导致落后产能和低效企业难以出清，影响经济效率。

举报第一财经广告合作，请点击这里此内容为第一财经原创，著作权归第一财经所有。未经第一财经书面授权，不得以任何方式加以使用，包括转载、摘编、复制或建立镜像。第一财经保留追究侵权者法律责任的权利。如需获得授权请联系第一财经版权部：banquan@yicai.com 文章作者